روز جمعه ۲۷ تیرماه بود که در مقاله‌ای با عنوان «رشد بورس ایران کجا متوقف خواهد شد؟» در رسانه ایندیپندنت فارسی، پیرامون حبابی‌شدن بازار سرمایه و سقوط عن‌قریب آن هشدار داده بودم. خوشبینی مفرط مردم نسبت به ادامه صعود بازار و حمایت‌های بی‌منطق دولت از بازار سرمایه، سبب شد بخش مهمی از مردم سرمایه‌های خود را روانه بازار سرمایه کرده و این بازار را با یک حباب بزرگ رو‌به‌رو کنند. اما بازار همیشه روی خوش و سبز ندارد؛ بعد از گذشت چند ماه، شاخص کل بورس تهران، ریزش نزدیک به ۴۳ درصدی از سقف خود را تجربه کرد و از نزدیک به ۲ میلیون و ۱۰۰ هزار واحد تا محدوده ۱ میلیون و ۲۰۰ هزار واحدی کاهش یافت. بسیاری از کارشناسان، رسیدن شاخص کل به محدوده ۱ میلیون و ۲۰۰ هزار را حباب منفی بورس نامیدند. در واقع می‌توان گفت بورس، از یک حباب مثبت وارد یک حباب منفی شد. این تجربه البته تنها مختص ایران نیست. تجربه حباب ۱۹۹۰ دارایی‌ها در ژاپن نیز، همین سرنوشت را به همراه داشت. عموما در بازار سرمایه خوشبینی‌های بیش‌از حد به بدبینی‌های بیش از حد منجر می‌شود و حباب منفی را در بازار رقم می‌زند.

عبور اقتصاد از فاز انتظار

بعد از کاهش شدید ارزش شرکت‌ها، رشد بورس، برای رسیدن به یک تعادل آغاز شده است. این اتفاق تقریبا همزمان با کاهش التهاب‌های اقتصادی در کشور و با کمی تاخیر نسبت به انتخابات ریاست‌جمهوری آمریکا و پیروزی بایدن آغاز شد. پیروزی بایدن در انتخابات آمریکا، اقتصاد ایران را تا حدی از فاز انتظار خارج کرد و پس از شش ماه طوفانی، این اقتصاد، اندکی ثبات تجربه کرد. با وجود ابهام بسیار بالایی که پیش روی اقتصاد ایران قرار گرفته است، روشن‌شدن وضعیت انتخابات آمریکا، یکی از این ابهامات را برطرف کرد و اندکی وضعیت اقتصاد کشور را شفاف کرد. به نظر می‌رسد معامله گران بازار که به دلیل انتخابات آمریکا، دست از معامله کشیده بودند، اکنون با احتیاط کمتری خریدوفروش می‌کنند. این عامل را می‌توان در رشد حجم معامله‌های بازار مشاهده کرد. رشد حجم معاملات در کنار تثبیت نرخ ارز در کانال‌های قیمتی نسبتا بالا، منجر به شروع دوران رشد بورس شد. آیا بورس سقف خود را به‌زودی پس می‌گیرد؟ آیا روند آتیِ رشد بورس ادامه خواهد داشت؟ برای این منظور ابتدا به صورت مختصر در مورد دلایل رشد بورس توضیحاتی ارائه می‌شود و سپس نسبت به ادامه روند صحبت می‌شود.

بورس چرا رشد کرد؟

بعد از آن سقوط تاریخی، شاخص کل بورس تهران با رشد نزدیک به ۲۰ درصد از مرز ۱.۵ میلیون واحد عبور کرد و بخشی از زیان سهام‌داران را جبران کرد. البته طی چند روز اخیر شاخص اصلاح ۱۰۰ هزار واحدی داشته و به محدوده ۱.۴ میلیون واحدی رسیده است و دوباره بازار را با شوک منفی رو به رو کرد. در این بخش به ۳ دلیل عمده رشد بورس خواهیم پرداخت و به دنبال این هستیم که بدانیم آیا اصلاح بورس پایدار است یا اینکه به دوران رونق بورس وارد شدیم؟

۱. عدم رشد نرخ بهره بانکی

با بازگشایی کسب‌وکارها پس از کرونا و شروع سیاست‌های کنترلی بانک مرکزی، نرخ بهره در بازار بین‌بانکی به سقف کریدور تعریف شده بانک مرکزی که همان ۲۲ درصد است برخورد کرد. برخورد با سقف این کریدور، شایعاتی را زنده کرد که بانک مرکزی قصد افزایش نرخ سود بانکی را دارد. اما رئیس‌کل بانک مرکزی در پیامی اینستاگرامی، افزایش نرخ بهره به بالای ۲۰ درصد را تکذیب کرد. همین خبر کافی بود که امیدها برای رشد بازار سرمایه دوباره زنده شود. به نظر می‌رسد سیاست‌گذار، تورم و رشد بورس را به افزایش نرخ سود بانکی ترجیح داده است.

۲. عدم کاهش شدید قیمت ارز

بسیاری از معامله‌گران بازار سرمایه با پیروزی جو بایدن در انتخابات ریاست‌جمهوری، انتظار ارز ۲۰ هزارتومانی و حتی کمتر را می‌کشیدند. ازاین‌رو، شاخص کل بازار سرمایه نیز به‌عنوان یک معیار پیش‌نگر، این اعداد کاهشی را پیش‌خور کرد و در محدوده ۱.۲ میلیون واحدی ایستاد. بعد از پیروزی جو بایدن، اما قیمت ارز کاهش چشمگیری را تجربه نکرد و در محدوده بالای ۲۵ هزار تومان تثبیت شد. نگارنده معتقد است جلوگیری از کاهش شدید نرخ ارز، وضعیت را در بلندمدت به نفع افزایش ثبات در اقتصاد حرکت می‌دهد. بورس تهران نیز از این تصمیم در جهت افزایش بازده استفاده کرد.

۳. رشد قیمت کامودیتی (کالاهای اولیه) و مواد پتروشیمی

بخش مهمی از بورس تهران را شرکت‌های صادرکننده کامودیتی تشکیل می‌دهد. یکی از مهم‌ترین محرک‌های بورس دریک ماه اخیر نیز، رشد جهانی قیمت کامودیتی است. قیمت نفت برنت طی یک ماه اخیر حدود ۱۴.۵ درصد افزایش داشته است و به حدود ۵۰ دلار در هر بشکه رسید. قیمت هر پوند مس، با رشد نزدیک به ۱۳ درصدی در یک ماه اخیر، به حدود ۳.۵ دلار رسید. سنگ‌آهن نیز با رشد ۲۴ درصدی در یک ماه اخیر، به عدد ۱۵۱ دلار در هر تن رسید. قیمت محصولات پتروشیمی نیز با رشد نسبتاً مناسبی همراه شده است. ازاین‌رو بسیاری از این شرکت‌ها با رشد درآمدهای ارزی خود، منجر به بازگشت خوش‌بینی به بازار این شرکت‌ها شده‌اند.

آیا بازار حباب دارد؟

اصلاح اخیر بورس، عده زیادی را به این شک انداخته است که شاید بازار دوباره اسیر حباب شده است. یکی از معیارهای حبابی بودن یا نبودن بازار سرمایه، استفاده از شاخص وارن‌بافت است. این شاخص از تقسیم ارزش بازار سرمایه بر تولید ناخالص داخلی آن کشور به دست می‌آید. بر طبق این شاخص، اگر ارزش بازار سرمایه کشور به تولید ناخالص داخلی بالای ۱۱۵ درصد باشد، آن بازار در محدوده حبابی قرار دارد. لازم به ذکر است که این نسبت برای اقتصاد آمریکا که بخش مهمی از آن اقتصاد در بورس عرضه شده است، منطقی بوده و برای اقتصادی همچون ایران که بخش کوچکی از اقتصاد در بورس عرضه شده است، قاعدتا باید در محدوده‌های پایین‌تری قرار گیرد.

ارزش بازار سرمایه کشور در اوج بحران خود تا محدوده ۴۰۰ میلیارد دلار و حتی بیشتر نیز رشد کرد. اگر میزان دوباره‌شماری‌های ارزش سهام در بورس تهران را در حدود ۱۵ درصد در نظر بگیریم، عدد واقعی ارزش بازار سرمایه کشور در اوج حباب، به حدود ۳۴۰ میلیارد دلار می‌رسید. اگر تولید ناخالص داخلی را در آن دوران، حدود ۲۵۰ میلیارد دلار برآورد کنیم (با توجه به رشد قیمت ارز، تولید ناخالص داخلی اسمی تغییرات زیادی نسبت به اطلاعات موجود در سایت‌های معتبر دارد و با توجه به نرخ ارزی که تعیین می‌شود، عدد متفاوتی را به ما نشان می‌دهد.) عدد شاخص وارن‌بافت برای بورس تهران، حدود ۱۳۶ درصد نشان داده می‌شود. این در حالی است که اندازه بورس تهران به تولید ناخالص داخلی در گذشته در محدوده ۲۰ تا ۵۰ درصد قرار داشته است. از این رو، می‌توان گفت بورس تهران در یک حباب بزرگ قرار گرفته بود. در آن دوران بسیاری از کارشناسان نسبت به حبابی بودن وضعیت هشدار دادند.

 با ترکیدن حباب و رسیدن به جایگاه قبل از کرونا، ارزش بازار سهام به حدود ۲۷۰ میلیارد دلار رسیده است که با حذف دوباره‌شماری‌ها، این عدد به حدود ۲۳۰ میلیارد دلار می‌رسد. حال آنکه با رشد تورم، ارزش اسمی تولید ناخالص داخلی هم رشد کرده و به نظر می‌رسد در شرایط کنونی نسبت بازار سرمایه به تولید ناخالص داخلی، در حدود ۶۰ تا ۷۰ درصد قرار گرفته باشد. این نشان می‌دهد وضعیت بورس حبابی نیست ولی در محدوده نزدیک به تعادل قرار دارد.

بورس آرام می‌گیرد؟

بازار سرمایه کشور بعد از یک رفتار زیگزاگی و حرکت از حباب مثبت به حباب منفی، در حال بازیابی آرامش خود است. البته طی چند روز اخیر، اصلاح بازار از محدوده ۱.۵ میلیون واحدی به محدوده ۱.۴ میلیون واحدی، بسیاری از افراد حاضر در بورس را با نگرانی رو به رو کرده است. اما به نظر می‌رسد با توجه به قیمت ۲۶ هزارتومانی دلار و رشد متناسب بازار سرمایه، شاخص کل بورس تا پایان سال در محدوده ۱.۵ تا ۱.۷ میلیون واحد حرکت کند و با رسیدن فصل بهار، آرام آرام روزهای خوش بازار سرمایه بازگردد.

بازار سرمایه کشور برای عبور از محدوده ۱.۷ میلیون واحدی تا قبل از بهار، نیازمند محرک جدید و واقعی است. در این صورت است که مردمی دل‌زده از بورس، دوباره به آن باز می‌گردند. در صورت شکست این عدد نیز نمی‌توان برای اقتصاد کشور خوشحال بود، زیرا این رشد بورس احتمالا ناشی از افزایش انتظارات تورمی بوده و نه رشد اقتصادی بالای کشور. از این‌رو، سیاست‌گذار اقتصادی بهتر است در صورت ادامه روند مثبت بورس، با توسعه بازار و عرضه شرکت‌های متنوع مانع از حبابی شدن دوباره این بازار شود.